Pubblicato il 02/02/2022 su Creditvillage.news
Alla fine del mese di novembre ho avuto l’opportunità di partecipare a un convegno organizzato da Zenith Service sulla cartolarizzazione immobiliare.
Abbiamo portato al convegno la nostra testimonianza di first mover in questa particolare categoria ed è stata l’occasione per approfondire alcuni temi e confrontarci con colleghi preparati e pragmatici.
Come spesso accade, attraverso il confronto e l’ascolto nascono nuovi punti di vista e nuove opportunità. La fotografia che ci eravamo fatti di questo ambito della cartolarizzazione era probabilmente corretta ma incompleta; la testimonianza di un master servicer e di altri special servicer ci ha messo nelle condizioni di comprendere situazioni diverse, che non ci eravamo immaginati e alle quali non avevamo pensato.
Comprendiamo per esempio che alcuni operatori real estate si sono finalmente approcciati allo strumento e stanno iniziando a perfezionare le prime operazioni. La maggior parte degli operatori aveva notato che i primi a partire sono stati dei player diversi; paradossalmente il punto di ingresso nello strumento non è stato il real estate ma la possibilità di investire in questa asset class emettendo obbligazioni.
In sostanza gli investitori che sono entrati per primi lo hanno fatto per il maggiore comfort percepito nella struttura piuttosto che per le caratteristiche intrinseche delle operazioni.
Ovviamente nessuno di questi è/era avulso al mondo real estate, ma di fatto non lo erano neppure prima; questo significa che la novità regolamentare ha giocato un ruolo determinante.
Ragionando sulla ratio legis e preso atto che tutti (noi compresi ovviamente) hanno diritto di sfruttare l’opportunità, mi sembra chiaro che la volontà del legislatore sia quella di spostare capitali nel mercato immobiliare e di introdurre in quest’ultimo un meccanismo di investimento più regolato e compliant. Va da sé che se gli immobiliaristi non entrano nel gioco, la ratio legis si compie solo per metà.
Ciò che emerge rispetto all’approccio degli immobiliaristi “puri” al mondo della cartolarizzazione immobiliare è paradossalmente il problema opposto verificatosi con i first mover.
Mentre questi ultimi, master e special servicers, hanno avuto pochi problemi nell’arrangement delle operazioni ma diversi problemi di adattamento strutturale per via della nuova composizione del sottostante (scarsa conoscenza della materia per i master servicer e necessità di adattamento degli asset manager, dei business plan e dei report per gli special servicer), ora si verifica l’esatto contrario: i nuovi approcciati conoscono perfettamente l’asset class ma hanno scarsa (o nulla) dimestichezza con le dinamiche degli SPV.
A questo punto nei prossimi mesi potrebbero delinearsi almeno due scenari:
– mutuo scambio di competenze tra i player e rafforzamento organico delle strutture dei servicer (sostanzialmente obbligatorio per i master, facoltativo per gli special)
– nascita di figure professionali intermedie (special servicer o advisor) che sopperiscano al know-how mancante delle parti coinvolte.
Non c’è una scelta giusta o sbagliata, dipende da diversi fattori quali ad esempio l’occasionalità delle operazioni e la propensione dell’imprenditore/servicer a esternalizzare.
Ciò che appare evidente è la volontà del regolatore di inserire nel mercato uno strumento che alzi il livello di compliance e la soglia di ingresso per l’esecuzione di alcune operazioni e la gestione del relativo capitale d’investimento.
Chi scrive è convinto che lo strumento, se applicato nel modo corretto e a lungo termine, possa rivoluzionare in senso generale l’approccio delle banche all’investimento immobiliare e all’erogazione dei finanziamenti garantiti.
E’ sotto gli occhi di tutti l’obsolescenza del sistema di valutazione del rischio immobiliare: si basa sulle garanzie e non sui flussi; escutere l’ipoteca è lungo e costoso; i ritorni sono estremamente bassi. Estendere lo strumento anche a un mercato meno qualificato è una sfida che, se verrà vinta, porterà all’erogazione di un credito più consapevole, meno rischiosa e più remunerativa.
Il terzo scenario prevede la creazione di Joint Ventures tra i diversi servicer. Tra finanza e immobiliare, per generalizzare. Ovvio che ci si possa strutturare, ma è innegabile che una commistione dei diversi punti di forza potrà portare a un risultato migliore. La grande flessibilità dello strumento della cartolarizzazione e la possibilità di personalizzare livelli di rischio e remunerazione rappresentano la scena ideale per una jv. Attraverso la redazione di un business plan dettagliato e la previsione dei diversi scenari vengono regolate dall’inizio tutte le possibilità e ridotte al minimo le situazioni di possibili misunderstanding e blocchi operativi.
Il capitale di rischio necessario alla riqualificazione degli immobili e alle spese accessorie (c.d. capex) ha un peso e un percepito decisamente diverso tra operatori immobiliari e non; Ovviamente non è l’unico punto di intersezione, anche se in ogni caso il conferimento di questo capitale/opera rappresenta la scena ideale del connubio tra le due tipologie di attori.
Monitoreremo gli sviluppi di questo mercato con la convinzione che rappresenti una strada avviata dalla quale non torneremo indietro.
Emanuele Grassi
